ROE в сравнительном анализе компаний: как скорректировать показатель для сопоставимости

Что такое ROE и зачем его используют в сравнительном анализе

ROE (Return on Equity) — отношение чистой прибыли к собственному капиталу, которое показывает, сколько зарабатывает бизнес за каждый инвестированный рубль. Показатель часто путают с похожими метриками:

• ROA (рентабельность активов) отражает, насколько эффективно бизнес использует все активы, включая заемные средства.
• ROCE (рентабельность используемого капитала) учитывает не только собственные средства, но и долгосрочное заемное финансирование.

Аналитики и инвесторы часто используют ROE при сравнении нескольких компаний. При этом такой подход эффективен даже при анализе бизнесов разного масштаба. Например, у организации с прибылью 1 млрд рублей и капиталом 5 млрд ROE составляет 20%. Если доход сохраняется на таком же уровне, а объем инвестиций увеличивается до 20 млрд, то значение опускается до 5%. Так, при одинаковой абсолютной прибыли отдача на собственный капитал различается в четыре раза. Показатель можно сравнивать и в динамике. Если показатель растет, это может говорить о повышении эффективности бизнеса.

Тем не менее у показателя есть несколько ограничений:

• Причины изменения. Рентабельность собственного капитала не показывает, за счет чего получен результат. Одно и то же значение можно получить разными способами: например, за счет высокого дохода либо за счет небольшого собственного капитала.
• Качество прибыли. В расчет может попасть разовый доход, который не связан с основной деятельностью: например, продажа крупного актива.
• Финансовый риск. Если компания активно использует заемные средства, у нее может быть высокая доходность по ROE. При этом показатель никак не отражает долговую нагрузку и сопутствующие риски.
• Операционная эффективность. С помощью показателя нельзя оценить прибыльность основной деятельности. Поскольку структура финансирования имеет большое значение при оценке, одинаковое значение может быть у организаций с разной рентабельностью продаж.

Как рассчитать ROE

Базовая формула выглядит так:

Показатели должны быть за один и тот же период. Например, если в течение года компания получила 500 млн руб. чистой прибыли, а ее средний собственный капитал составил 2,5 млрд руб., ROE равен 20%. Это значит, что на каждый инвестированный рубль пришлось 20 копеек чистой прибыли.

Поскольку прибыль формируется в течение всего периода, ее сравнивают со средним собственным капиталом в течение года. Если он менялся незначительно, среднее значение можно рассчитать по формуле:

Например, если на начало года капитал составлял 2 млрд руб., а на конец — 3 млрд руб., средний показатель равен 2,5 млрд руб.

Эту формулу нельзя использовать, если в середине года компания привлекла инвестиции, выплатила крупные дивиденды, выкупила свои акции или изменила структуру бизнеса. Подобные изменения нужно рассматривать отдельно при сравнительном анализе, учитывая, как долго бизнес располагал изменившимся объемом средств.

Формула Дюпона для расчета 

В отличие от базового подхода, формула Дюпона показывает, за счет чего сформировался показатель. При расчете используют три составляющие:

• рентабельность продаж — сколько чистой прибыли компания получает с каждого рубля выручки;
• оборачиваемость активов — сколько выручки создается на единицу активов;
• финансовый рычаг — соотношение активов и собственного капитала.

Например, две компании могут иметь одинаковое значение — 20%, но за счет разных факторов.

Организация А:

• Рентабельность продаж — 10%;
• Оборачиваемость активов — 1,0;
• Финансовый рычаг — 2,0.

Организация Б:

• Рентабельность продаж — 5%;
• Оборачиваемость активов — 1,0;
• Финансовый рычаг — 4,0.

В первом случае возврат собственных средств сформирован за счет более высокой маржинальности при умеренном финансовом рычаге. Во втором — более низкая маржинальность компенсируется значительно большей долей заемного финансирования.

Как структура финансирования влияет на результат

ROE во многом зависит от того, за счет каких источников финансируется бизнес. При одинаковой прибыли компания с меньшим объемом инвестиций может показать более высокий показатель, чем организация, которая в большей степени полагается на свои средства.

Это связано с финансовым рычагом. Если фирма привлекает заемные деньги и направляет их в активы, способные приносить доход выше стоимости заемного финансирования, прибыль растет относительно собственного капитала. В результате ROE увеличивается.

Например, две компании имеют одинаковые активы стоимостью 1 млрд рублей и получают по 100 млн рублей прибыли.

• Организация А финансируется полностью за счет собственных средств. Ее ROE составляет 10%.
• Организация Б использует 500 млн рублей инвестиций и 500 млн рублей заемных средств. Если после учета расходов по займам ее прибыль составляет те же 100 млн рублей, рентабельность собственного капитала равна 20%.

Как обеспечить сопоставимость ROE между компаниями

Перед проведением сравнительного анализа нужно убедиться, что показатели рассчитаны на сопоставимой основе. Для этого проверьте следующие факторы:

1. Период анализа. Совпадают ли отчетные периоды и их продолжительность.

2. Учетные политики. Используют ли компании сопоставимые принципы учета и стандарты отчетности.

3. Состав прибыли. Нет ли различий в подходах к формированию чистой прибыли, которые существенно влияют на результат.

4. Разовые статьи. Были ли в периоде крупные доходы или расходы, способные заметно изменить ROE.

5. Динамику капитала. Не было ли крупных эмиссий, выкупа акций, дивидендных выплат или других существенных изменений инвестиций.

6. Долговую нагрузку. Насколько различается соотношение заемных и собственных средств и какую роль играет финансовый рычаг.

7. Бизнес-модель. Нет ли особенностей отрасли или модели бизнеса, из-за которых прямое сравнение показателей теряет смысл.

Наиболее корректно сравнивать компании одной отрасли: у них обычно схожая структура активов, требования к капиталу и экономические условия работы.

Сравнение показателей организаций из разных отраслей тоже возможно, но требует большей осторожности. Например, капиталоемкий промышленный бизнес и компания из сферы услуг могут иметь принципиально разное финансирование. Поэтому одинаковое значение в таких случаях не обязательно означает сопоставимую эффективность.

Как интерпретировать ROE в сравнительном анализе

Само по себе высокое или низкое значение отдачи собственного капитала не говорит, хорошо или плохо работает компания. Чтобы понять смысл результата, его нужно рассматривать в контексте.

Если ROE высокий:

1. Выяснить, за счет чего он сформирован. Посмотреть на рентабельность продаж, оборачиваемость активов.

2. Проверить качество прибыли. Убедиться, что результат не связан преимущественно с разовыми доходами или другими эффектами, которые вряд ли повторятся.

3. Оценить финансовый рычаг. Проверить, не обеспечено ли высокое значение большим объемом заемного финансирования и связанным с ним риском.

4. Сравнить с сопоставимыми компаниями. Понять, действительно ли бизнес эффективнее конкурентов или результат объясняется особенностями его структуры капитала.

5. Посмотреть динамику. Сравнить значение за несколько периодов и определить, является ли текущий результат устойчивым или возник из-за временных изменений.

Если ROE низкий:

1. Определить источник снижения. Проверить, связано ли оно с низкой маржинальностью, слабой оборачиваемостью активов или структурой капитала.

2. Проверить временные факторы. Отделить устойчивое ухудшение результата от разового снижения прибыли или изменения капитала.

3. Сопоставить с отраслью. Низкий показатель не обязательно означает слабую эффективность, если аналогичный уровень характерен для сопоставимых компаний.

4. Оценить динамику. Падение несколько периодов подряд может быть более важным сигналом, чем разовое низкое значение.