НКД в риск-менеджменте и портфельной аналитике

Например, облигация номиналом 1000 руб. приносит 120 руб. в год, погашения – два раза в год по 60 руб. Если после очередного транша прошло три месяца, НКД составляет примерно 30 руб. Если та же годовая ставка выплачивается ежеквартально, размер одного купона уменьшается до 30 руб. Через месяц значение будет около 10 руб., а через два месяца – 20 руб.

Поскольку купонный доход влияет на расчет доходности, волатильности и других показателей риска, его стоит учитывать отдельно от ценовых изменений, связанных с процентными ставками банка, кредитным риском эмитента и рыночной конъюнктурой. В противном случае инвестор может некорректно определить стоимость портфеля, приняв рост НКД за увеличение цены облигации.

Как НКД влияет на доходность и стоимость портфеля

При управлении облигационным портфелем важно учитывать не только рыночную цену бумаг, но и начисленный купонный доход, который влияет на стоимость позиции каждый день между купонными выплатами. Для этого различают чистую и грязную цену актива:

• чистая показывает стоимость бумаги без НКД;
• грязная – с учетом накопленного купона.

Например, если чистая цена облигации – 1000 руб., а НКД – 20 руб., грязная составит 1020 руб.

При анализе портфеля инвестору стоит определить его полную стоимость на конкретную дату. Цена каждой облигации рассчитывается по следующей формуле:

Если учитывать чистую позицию, оценка стоимости портфеля будет занижена. Рассмотрим пример:

• объем инвестиции: 100 ед.;
• цена актива: 980 руб.;
• НКД: 25 руб. на одну бумагу.

В таком случае рыночная оценка составит 98 000 руб., но фактическая, с учетом накопленного купона, – 100 500 руб. 

При этом важно проанализировать, за счет чего меняется стоимость портфеля. Если вчера те же 100 облигаций оценивались в 100 000 руб. без НКД, то позиция потеряла 2000 руб. В результате доходность упала, даже если общая стоимость осталась на прежнем уровне за счет роста НКД.

Аналогичный подход используют и при анализе доходности портфеля. Рассмотрим простой пример. Инвестор купил облигации за 100 000 руб., в том числе заплатил продавцу 2000 руб. за накопленный купонный доход. Позже получил от банка купон 3000 руб. При оценке результата нельзя считать все 3000 руб. чистым доходом, поскольку 2000 руб. компенсируют уже выплаченный при покупке НКД. Экономический результат от инвестиции за этот период составляет 1000 руб.

Для портфеля из нескольких облигаций аналитика проводится по каждой позиции, а затем показатели агрегируются. Например, бумаги могут быть с разными купонными ставками, сроками до погашения и датами выплат. Из-за этого у одного актива показатель может составлять условные 5 руб., а у другого – 80 руб. даже при одинаковой рыночной стоимости.

Как учитывать НКД при ребалансировке облигационного портфеля

При ребалансировке портфеля напопленный купонный доход в первую очередь учитывается при определении доли бумаг. Это позволяет корректно оценить, насколько текущее распределение активов отклоняется от целевой структуры.

Предположим, портфель стоит 1 млн руб., из которых 600 000 руб. приходится на облигации. Рассмотрим сценарий, при котором эта цена грязная:

• чистая стоимость – 580 000 руб.;
• НКД – 20 000 руб.;
• фактическая оценка облигации – 600 000 руб.;
• доля в портфеле – 60%.

Если исключить НКД из расчета, то стоимость актива будет считаться как 580 000 руб. и составит 58%. Это искажает оценку долей, из-за чего инвестор может некорректно оптимизировать портфель.

Важно учитывать дату ребалансировки. Поскольку купонный доход накапливается между купонными выплатами, его величина меняется. Если две одинаковые облигации продаются в разные даты, сумма сделки может отличаться даже при неизменной чистой цене.

Помимо этого, накопленный купонный доход нельзя игнорировать при покупке и продаже активов. Допустим, бюджет на облигации – 100 000 руб. Ценная бумага стоит 980 руб. по чистой цене, а НКД – 20 руб. Фактическая стоимость одной бумаги – 1000 руб.

Без учета купонного дохода расчет будет неверным:

В реальности, чтобы купить 102 облигации, потребуется 102 000 руб., а значит, выделенного бюджета не хватит:

Чтобы грамотно рассчитать сумму сделки, используйте следующую формулу:

При продаже ситуация обратная: без учета показателя можно недополучить доход. Например, инвестор купил ценную бумагу за 1000 руб. и через два месяца решил ее продать. К этому моменту чистая цена опустилась до 990 руб., а НКД – 30 руб. Сумма сделки составит 1020 руб. В этом случае накопленный доход компенсировал снижение стоимости облигации на 10 руб.

Как использовать НКД в риск-менеджменте

НКД позволяет инвестору корректно управлять стоимостью позиции и будущими денежными потоками.

Оценка позиции и риск-лимиты

Чтобы корректно выстроить процесс управления рисками и контроля лимитов, стоит заранее определить, каким образом считается объем позиции в инвестиционном портфеле: от чистой, грязной или рассчитанной по собственной методике цены. Это особенно чувствительно при крупных вложениях, когда даже небольшие колебания ставок значительно меняют доходность. Рассмотрим на примере:

• Количество ценных бумаг: 50 000;
• НКД: 15 руб.;
• Совокупный показатель позиции: 750 000 руб.

Если инвестор оценивает лимиты по чистой цене, объем позиции будет занижен на 750 000 руб. Из-за этого фактическая концентрация риска может превысить установленную, а риск-система – показать более низкую загрузку лимитов.

Ликвидность портфеля

При оценке ликвидности портфеля – насколько быстро активы можно конвертировать в деньги – НКД связан с календарем купонных выплат.

Предположим, через неделю инвестору потребуется 10 млн руб. В портфеле есть облигации:

• 10 000 ед.;
• чистая цена: 990 руб.;
• НКД: 40 руб. на один актив;
• ближайшая купонная выплата: через 10 дней;
• купон на одну бумагу: 50 руб.

Если продать активы сейчас, расчетная сумма до учета комиссий составит:

Если же инвестор дождется купонной выплаты, он получит 500 000 руб. купона, а затем сможет продать облигации уже с другим НКД.

С одной стороны, продажа сейчас позволяет сразу получить необходимую ликвидность, отказавшись от купонной выплаты. С другой стороны, можно отсрочить ликвидность и получить погашение купона. При этом цена бумаги тоже может измениться из-за динамичных рыночных условий, что повышает риск невыгодной сделки.

Контроль сделок и качества данных

НКД часто используют как элемент операционного контроля. Перед крупной сделкой проверяют его величину на дату расчетов, поскольку небольшая разница на одну бумагу при большом объеме может превратиться в существенную сумму. Например, при сделке с 50 000 облигаций разница накопленного дохода всего в 2 руб. составляет 100 000 руб. Аномальное изменение показателя также может быть сигналом для проверки данных: условий выпуска, купонных дат или параметров инструмента.

Главное: как учитывать НКД при управлении портфелем

• Считайте полную стоимость позиции: чистую цену и НКД. Так можно корректно провести оценку на конкретную дату и определить долю бумаги в портфеле.
• Отделяйте купонный доход от изменения цены. При анализе P&L и доходности отдельно учитывайте ценовой результат, накопленный и полученный купон.
• Рассчитывайте сделки с учетом НКД. При покупке он увеличивает сумму, которую инвестор платит продавцу, а при продаже – ту, которую компенсирует покупатель.
• Проверяйте лимиты по той стоимости, которая используется в риск-модели. Если он установлен на полную стоимость позиции, НКД должен входить в расчет. Иначе система может занижать загрузку лимита и разрешить дополнительную покупку при фактическом превышении.
• Связывайте НКД с календарем купонов. Он показывает, какая часть купона уже накоплена, а дата выплаты – когда доход поступит в портфель. Вместе эти данные помогают планировать денежные потоки и заранее находить потенциальные кассовые разрывы.
• Не путайте накопленный купон с гарантированной доходностью. Накопленный купонный доход влияет на сумму сделки, но не защищает портфель от падения рыночной цены облигации. При необходимости срочно продать бумагу результат будет зависеть и от текущей котировки, и от ликвидности выпуска.
• Контролируйте корректность данных. Резкое или нехарактерное изменение НКД может указывать на ошибку в купонных датах, параметрах выпуска или расчетах.